– ¡Los bonos no bajan, no se mueven! ¡Es posible que estemos en un sistema totalmente fraudulento!
– O… usted se equivoca
– Claro, es posible que esté equivocado, aunque no sé por qué. No sé. Supongo que cuando alguien está equivocado nunca… nunca sabe por qué.
Estas líneas corresponden a la transcripción de un diálogo entre Michael Burry (interpretado por Christian Bale) y uno de sus analistas en la película The Big Short (La gran apuesta, 2015). Se sitúan pocas semanas antes del estallido de la burbuja financiera de 2008, cuando el Sr. Burry, desquiciado, observa cómo sus posiciones siguen en pérdidas porque el mercado aún no le da la razón.
Es curioso, porque normalmente los analistas financieros solemos inspirarnos en las citas de grandes maestros de la inversión como Warren Buffett, Charlie Munger o Peter Lynch. Sin embargo, sorprendentemente, en este caso, “vi la luz” gracias a un diálogo en una película de Hollywood. Siendo justos, cabe destacar que se trata de la adaptación del libro homónimo escrito por Michael Lewis, un reconocido autor norteamericano cuyos libros de no-ficción exploran temáticas económicas, financieras y deportivas. Esta escena, que me dio que pensar hace 10 años, ha ido cobrando más sentido con el tiempo. A veces, las sentencias más obvias son también las más profundas.
Lo que me llama la atención del diálogo no es la primera parte. Que los sistemas compuestos por interacciones humanas son fraudulentos en mayor o menor grado, es una condición inherente a este tipo de sistemas. Nada nuevo. Lo que realmente me parece interesante es esa reflexión acerca del estar o no equivocado. Burry estaba convencido de que el mercado inmobiliario americano estaba en una burbuja que más pronto que tarde iba a estallar, pero el mercado no le daba la razón. De hecho, llevaba 3 años perdiendo dinero. Cada día todo su entorno le hacía creer que estaba equivocado. Tal era la presión, que incluso sin conocer el motivo, aceptaba que podía estar equivocado.
Cualquier inversor que decida llevarle la contraria al consenso, ya sea adquiriendo activos que atraviesan problemas temporales o evitando aquellos que están de moda, se encontrará en esa situación con frecuencia. Es cierto que, en la mayoría de los casos, el inversor contrarian es consciente de los riesgos de sus apuestas y de los eventos que podrían invalidar su tesis. El caso de Michael Burry es un ejemplo extremo (y, efectivamente, los momentos previos al estallido de la crisis financiera fueron extremos), en el que, llegado a cierto punto, lo único que Burry podía pensar era que el sistema se había convertido en una auténtica fiesta de piratas (y no le faltaba razón).
Todo esto enlaza con los conceptos de “lo que sabemos que sabemos”, “lo que sabemos que no sabemos” y “lo que no sabemos que no sabemos”. Esta terminología (en inglés: known knowns, known unknowns y unknown unknowns) la hizo popular el Secretario de Defensa de EE.UU. Donald Rumsfeld en el 2002, durante una rueda de prensa hablando sobre no sé qué misiles en no sé qué país, aunque sus orígenes se remontan muchos más años atrás.
Yo aprendí estos conceptos cómo se aprenden la mayoría de las cosas, trabajando con gente que sabe más que tú y escuchando con atención. Cualquier analista/gestor debe de ir despejando dudas sobre lo que ignora, haciéndose las preguntas adecuadas, con el fin último (y por lo general, inalcanzable) de dejar la “caja” de los “unknown unknowns” vacía. Esto es un imperativo, porque, por un lado, lo que uno no sabe es precisamente lo que suele tener un impacto más severo, ya que no te enteras de que te has equivocado hasta que es demasiado tarde. Y por otro, porque el único modo de aguantar la presión del consenso es estando convencido de que no se te escapa nada.
Un ejemplo de lo anterior es aquel caso en el que encuentras una compañía que parece un home-run a primera vista, para después de 5 horas buceando entre sus documentos oficiales, descubrir que el equipo gestor está incentivado en hacer crecer la facturación a toda costa y tiene la capacidad de emitir acciones como si no hubiera un mañana sin el permiso de los accionistas. Una combinación peligrosa. Si no hubieras hecho los deberes y te hubieras empeñado en saberlo todo sobre la compañía, te hubieras perdido este pequeño detalle, que hubiera sido un “unknown unknown”, y un día, de repente, tal vez te hubieras despertado con una maravillosa ampliación de capital para financiar una operación corporativa con poco sentido y la consecuente pérdida permanente de capital.
Otro ejemplo, esta vez real y actual, de lo anterior, lo estoy viviendo con mis inversiones en compañías de perforación de pozos de petróleo y gas en zonas marítimas. Es un negocio que destaca por la gran visibilidad en el lado de la oferta. Existen cerca de 200 plataformas flotantes y 500 fijas en todo el mundo y es poco probable que ese número crezca en los próximos años. Por el lado de la demanda, es cierto que hay más incógnitas (known unknowns), pero todo indica que en el corto-medio plazo, la actividad de perforación marítima seguirá creciendo. Durante los dos últimos años, los precios a los que estas compañías prestan sus servicios no han hecho más que subir. Cada contrato de perforación nuevo que se firma es mejor que el anterior. Si el mercado fuera menos cortoplacista, estas compañías estarían cotizando a valores un 100-200% por encima de lo que cotizan ahora. No obstante, a pesar de que mi análisis me parece sólido, las acciones de estas compañías no suben. El gráfico siguiente muestra la rentabilidad de las acciones de estas compañías durante el último año.
El héroe que sube un 50% en solitario es Odfjell Drilling, un caso especial.
Esta discrepancia entre mis expectativas y la realidad del mercado me lleva a cuestionarme recurrentemente mi tesis de inversión. Reviso meticulosamente los informes del sector, los contratos de perforación, las cuentas de las compañías, pregunto a expertos sobre el tema, etc. El objetivo es asegurarme de que no estoy pasando por alto nada que pudiera invalidar mi tesis. Me pregunto constantemente: ¿Hay algo que no estoy viendo? ¿Existe algún evento que desconozco que podría cambiar drásticamente el panorama para estas empresas? Por ahora mi respuesta es no, pero claro, supongo que cuando alguien está equivocado nunca… nunca sabe por qué. Así que seguiré buscando.
Por cierto, Michael Burry consiguió una rentabilidad del 500% entre el 2000 y el 2008 (los años que su fondo estuvo activo), frente a un 3% del mercado. Solo espero estar una fracción de lo no equivocado que estuvo él.
Nota: He invertido en varias compañías de plataformas de perforación marítimas a través de un fondo que gestiono.
